[SK증권=이동건 연구원] 지난 22일 알테오젠은 2020년 6월 24일 MSD와 체결한 ALT-B4 비독점적 라이선스 계약의 변경계약 체결을 공시했다. 

변경계약의 주요 내용은 계약상대방 및 계약상대방의 개발 품목 공개(MSD, 키트루다), 키트루다 제품군 한정 독점적 라이선스 사용권 부여, 변경계약의 계약금 수취(2000만달러), 마일스톤 대금의 추가(원계약대비 최대 4.32억달러 증가), 상업판매에 따른 로열티 수취 조건 추가다. 

구체적인 로열티 비율은 공개되지 않았으며 해당 로열티는 키트루다 제품군 최종 누적순매출 마일스톤의 대금 수취 종료 이후 이뤄질 예정이다. 지난 2023년 9월부터 무성했던 변경계약 체결 소식과 2020년 파트너사가 MSD였음이 명확해지며 주가는 공시 이후 이틀간 약 40% 상승했다.

◆ ″계약변경 소식은 바이오텍 투심에 긍정적″

이번 계약에 따른 로열티율이 공개되어 있지는 않으나 이와 관련해서 시장의 컨센서스는 3% 안팎으로 형성되어 있는 것으로 파악된다. 이 경우 키트루다 SC 계약 가치가 적게는 2조원~6조6000억원원(로열티율 1~5% 가정)으로 추정한다. 

해당 가정에는 2028년 키트루다 IV 특허만료와 2036년 키트루다 SC 특허만료를 가정했으며 누적순매출 마일스톤 대금 수취는 2028년 종료, 2029년부터 로열티 수령, 키트루다 SC 매출은 키트루다 IV 매출의 50%를 대체를 가정했다.

또한 IV 특허 만료 이후인 2029년 이후에는 2036년까지 연간 10% 매출 성장을 가정했으며 할인율은 미국 바이오텍 평균 할인율인 9.1%, 2036년 이후 영구성장률은 특허 만료 이후를 감안해 -10%를 적용했다.
 

MSD와의 독점계약 변경 가능성이 주식시장에 알려지기 시작한 2023년 9월 이후 공시 이전까지 알테오젠의 시가총액이 약 2조3000억원 상승, 공시 이후 추가적으로 약 2조원 상승하며 계약변경에 따른 기업가치 상승분이 약 4조3000억원이었던 점을 감안 시 로열티율 3%를 가정한 키트루다 SC 계약 가치 약 4조3000억이 충분히 반영된 것으로 추정한다.

물론 이번 계약 외에도 추가적인 ALT-B4 기술이전 가능성 및 시가총액 상승에 따른 MSCI 지수 편입 가능성 및 이에 따른 수급 모멘텀 등이 존재하는 만큼 추가적인 상승여력이 부재하다고 볼 근거는 없으나 계약변경 공시 이후 확산되고 있는 과도한 기대감은 경계할 필요가 있다고 판단한다.
  
◆ ″다만 선반영은 아쉬워″

알테오젠의 이번 ALT-B4 계약변경 소식은 알테오젠 뿐만 아니라 국내 바이오텍 투자심리 개선에도 긍정적으로 작용하고 있다는 점에서 고무적이다. 

다만 공시 대상 내용인 계약변경 이슈가 2023년 9월 이후 주가에 선반영되었다는 점에서 향후 기대되는 수급 모멘텀을 배제한 순수 계약변경에 따른 파이프라인 가치 상승분에 대한 주가 측면에서의 상승여력이 제한적이라는 점은 아쉽다. 

향후 주가는 수급 모멘텀과 추가 기술이전 기대감에 따라 상승 폭이 결정될 전망이다.